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延宕14個月有余，長城影視（002071，SZ）收購北京首映時代文化傳媒有限責任公司（以下簡稱首映時代）的重大資產重組案終于有了結果。2月9日，經證監會并購重組委2018年第10次會議審核，長城影視發行股份購買資產未獲通過。

證監會給出的審核意見認為，“申請材料顯示，標的資產會計核算基礎薄弱，持續盈利能力具有不確定性，且重組完成后上市公司關聯交易增加，不符合《上市公司重大資產重組管理辦法》第十一條和第四十三條相關規定。”

首映時代是明星夫婦蔣雯麗顧長衛家族控制的公司，長城影視重組失敗，意味著蔣雯麗、顧長衛、馬思純等明星“證券化”夢碎。長城影視重組被否，延續著2016年下半年以來監管層對影視類資產并購重組趨嚴的現狀，Wind數據統計顯示，截至2018年2月11日，2017年以來影視資產重大重組仍無一過審。

業績預測不達標

長城影視先后報送了兩份發行股份購買資產并募集配套資金的方案給證監會，但這兩份方案存在差異。第二版方案顯示，首映時代2016、2017年的經營業績并未達到前次申請預測業績，這也成為了證監會反饋意見問詢的首要問題。

長城影視2016年報送的第一版方案擬購買首映時代100%股權和德納影業100%股權，截至評估基準日2016年10月31日，首映時代100%股權評估值為13.5億元。首映時代全體交易方承諾，2017~2019年度首映時代的凈利潤分別將不低于為9000萬元、1.25億元、1.59億元。

但在2017年11月長城影視推出的第二版方案中，即本次上會的方案中，標的資產不僅剔除了德納影業，首映時代的估值和業績承諾也發生了調整。截至2017年8月31日評估基準日，首映時代100%評估值為12.1億元，首映時代全體交易方承諾，2018至2020年度的凈利潤分別將不低于9000萬元、1.18億元、1.57億元。

每經記者注意到，前后兩版方案，首映時代100%股權估值縮水了10.4%，更重要的是，2018年的業績承諾由此前的1.25億元下調到9000萬元，2019年承諾金額也由1.59億元下調至1.18億元。

證監會問詢本次交易業績對賭的合理性，是否符合謹慎性原則。從長城影視的回復中可以看到，首映時代2016年、2017年都沒有完成前次預測業績。以2017年度為例，預測營業收入2.59億元，凈利潤8999.38萬元，未經審計實現的營業收入僅為8850.98萬元，凈利潤6016.87萬元。實現的6016.87萬元凈利潤距離第一版方案承諾的9000萬元，竟差了2983萬元。

首映時代對此的解釋是，出于謹慎性原則，并未實際對投資的電視劇《軍師聯盟》進行收益確認，因此導致實際業績與前次預測業績存在差異。首映時代與江蘇華利文化傳媒有限公司（以下簡稱華利文化）簽署的《電視劇〈軍師聯盟之大軍師〉聯合投資協議》約定，首映時代可獲得不低于70%的凈回報率，根據保底收入測算，首映時代可獲得3400萬元的收入和1400萬元的稅前凈利潤。

這部劇于2017年6月播出，當代東方的子公司東陽盟將威投資了該劇，當代東方2016年年報中披露該劇已確認為2016年收入。但首映時代表示，后續與投資方在合同執行中發生了分歧，導致并未確認對這部劇的投資收益。

值得一提的是，在2016年12月31日長城影視對深交所重組問詢函的回復中，曾披露對《軍師聯盟》的投資協議，當時首映時代以2000萬元受讓了華利文化5%的投資份額。5%的投資份額，為何可獲得不低于70%的凈回報率？首映時代并未作出清楚的解釋。

與此同時，影響首映時代業績預期不達標的還有其主投主控的電影《飛火流星》（已更名為《遇見你真好》）的發行由買斷發行改為聯合發行方式銷售，收益實現未顯示于2017年報表內。這是顧長衛導演首次嘗試的青春愛情片，原定于2018年大年初一上映，然而2月7日，片方表示該片決定撤出春節檔。

長城影視公告稱，本次重大資產重組的后續事項有待公司董事會研究確定，公司股票2月12日開市起復牌。

盈利能力持續性不確定

證監會否決長城影視收購首映時代的重組方案，并購重組委的審核意見認為，“標的資產會計核算基礎薄弱，持續盈利能力具有不確定性，且重組完成后上市公司關聯交易增加。”事實上，這些問題與首映時代公司的性質特點息息相關。

首映時代是典型的“明星證券化”的影視公司。首映時代2016年3月增資擴股引入顧長衛、蔣雯麗、馬思純等明星股東，此后經過系列股權結構調整，變為明星夫婦顧長衛蔣雯麗家族控制的公司。顧長衛蔣雯麗直接持股20.53%，蔣雯麗的侄女馬思純持股4.66%，蔣雯麗的妹妹、馬思純的母親蔣文娟持股1.4%，顧長衛的堂兄顧長寧持股7%。

表面上看，首映時代的第一大股東是樂意傳媒，持有首映時代40.84%股份。但實際上，顧長衛蔣雯麗家族還通過樂意傳媒間接持有首映時代29.4%股份，蔣雯麗顧長衛家族直接和間接合計持有首映時代62.99%股權。

很明顯，首映時代對明星股東的資源、業務是比較依賴的。這也使得公司業務在明星股東入局后不斷變化。最初首映時代是一家以影視后期制作為主營業務的公司，2015年度營業收入835.49萬元全部來自影視后期制作，凈利潤367.18萬元；2016年，顧長衛、蔣雯麗夫婦等明星資源加入公司，首映時代新增的藝人經紀服務業務實現收入2595.36萬元，貢獻了38%的營收；2017年，藝人經紀收入4149萬元，在營收中占比已經超過影視后期制作，為53.7%。

藝人經紀業務收入來源于為蔣雯麗、馬思純等明星提供影視劇拍攝、廣告代言活動機會的分成。2016年度以及2017年1~3月，蔣雯麗都是公司的第一大客戶，2016年馬思純是第三大客戶，但她們同時又是公司的股東，這意味著如果交易完成，蔣雯麗顧長衛家族成為長城影視的股東后，首映時代和上市公司將產生大量關聯交易，這也是證監會否決議案提到的審核意見之一。

同時，截至2017年度，首映時代的主要業務仍是影視劇后期制作和藝人經紀。但對于未來預測業績的實現，首映時代表示未來最重要的業績增長點是影視作品的開發、制作、發行及投資業務。這說明，未來公司的收入結構還將變更。然而，首映時代披露的報告期內，還沒有影視作品制作收入，而且短期內公司經營收入結構變化較大，目前還沒有一部成功的主投主控影視作品，在這種情況下，將未來收益放在影視投資及制作，無法說明持續盈利能力的確定性。

證監會關于《上市公司重大資產重組管理辦法》第四十三條規定，“充分說明并披露本次交易有利于提高上市公司資產質量、改善財務狀況和增強持續盈利能力，有利于上市公司減少關聯交易、避免同業競爭、增強獨立性。”目前看來，首映時代在這些方面均有一些問題，長城影視重組方案被否也在意料之中。

來源：每日經濟新聞